涪陵榨菜:榨菜銷量下滑,新品推廣是關鍵

投資要點：

報告期內實現營業收入4.66億元，同比增長12.49%,營業利潤和歸屬母公司凈利潤分別為9444萬和8697萬，分別同比增長20.74%和15.62（扣非19.55%），每股收益0.43元。

二季度單季營收和歸屬母公司凈利潤分別同比增20%和13%.

同時預告公司1-9月份歸屬母公司凈利潤同比增長5-35%.

榨菜銷量下滑，新品是未來看點。分產品看，榨菜銷售4.47億元，同比微增1.53%,考慮到去年底的提價，銷量下滑；新產品海帶絲和蘿卜干4月底完成招商，經銷商打款8000萬左右，上半年確認收入5000萬，貢獻主要收入增量，也是未來的主要看點。不過，新品一般有個3-6個月的鋪貨期，未來能否推廣成功，關鍵還是要看終端的動銷情況。

渠道是公司的一大優勢，上半年公司繼續渠道精耕和下沉工作，開發縣級空白市場500多個。

提價帶來毛利率提升，推廣費用增長較快。 去年四季度原料上漲超預期，毛利率降至34%,今年一季度公司已完成10噸原料收購，盡管價格仍有一定上漲，但是由于去年底的提價，上半年的毛利率已回升至44.9%,同比提高4.6個百分點；二季度毛利率高達47%.

新品蘿卜干和海帶絲毛利率高達52.65%,但由于推廣費用高，短期貢獻利潤有限。另外，去年換新包裝后，品牌推廣費用增長加快，上半年銷售費用和管理費用分別同比增長28%和32.7%,遠高于收入增長，導致上半年實際凈利率僅小幅提升。

投資建議。依托公司的渠道和品牌優勢，公司未來將進一步打造成以榨菜為基礎的佐餐開胃菜行業的平臺型公司。今年已把烏江品牌延伸到蘿卜干和海帶絲2個品類，未來或適時開發推出香辣下飯菜等新品。并積極開展了對榨菜、郫縣豆瓣、橄欖菜、辣椒、泡菜、醬類等相關產業跟蹤，為并購做準備。

在不考慮并購的情況下，預計14-16年歸屬母公司凈利分別同比增長24.7%、19%、24%,EPS分別為0.87元、1.04元和1.28元。 經過近一年的調整，目前股價對應14年PE分別為26X,高估值逐步消化，未來關鍵看新品推廣成功與否，維持“謹慎推薦”評級。

風險因素：原材料價格波動，新品推廣失敗等。